한국지역난방공사(한난)는 2022년 러시아·우크라이나 전쟁으로 액화천연가스(LNG) 가격이 급등하며 영업손실 4,039억원을 냈던 회사입니다. 그런데 2025년에는 영업이익 5,296억원으로 역대 최고치를 기록했고, 3년 만에 배당도 부활해 지금은 배당수익률이 8%에 가깝습니다. 다만 그 위기의 흔적인 미수금 6,000억원은 아직 회수되지 않고 장부에 그대로 남아 있어, 이 배당이 얼마나 단단한 재원 위에 서 있는지가 이 리포트의 쟁점입니다.
회사 개요
한국지역난방공사는 1985년 설립된 국내 최대의 지역난방 공급 회사로, 2010년 코스피에 상장됐습니다. 사업 구조는 열병합발전소에서 열과 전기를 동시에 만드는 방식입니다. 열은 배관을 통해 아파트 단지와 산업단지에 직접 공급하고, 전기는 전력거래소에 판매합니다.
공급망은 경기도 파주부터 화성 동탄까지 이어지는 수도권 열배관망(13개 지사)과 대구·청주·양산·김해·세종·광주전남의 지방 사업장으로 나뉩니다. 열 공급은 한 번 배관으로 연결되면 다른 공급자로 바꾸기 사실상 불가능한 독점적 공급망 구조라 매출 자체의 안정성은 매우 높습니다. 다만 요금은 회사가 정하는 것이 아니라 정부가 승인하는 규제 요금이라는 점이 이 사업의 가장 큰 변수입니다.
최대주주 구성도 이런 성격을 보여줍니다. 대한민국 정부가 34.55%, 한국전력공사가 19.55%를 보유하고 있고 한국에너지공단·서울특별시·우리사주조합까지 더하면 공공 부문 지분이 77.8%에 이릅니다.
성장 동력과 실적 추이
2022년의 대규모 손실은 우크라이나 전쟁으로 국제 에너지 가격이 치솟으면서, 원가보다 낮게 책정된 열요금으로 열을 공급한 결과였습니다. 이때 발생한 손실은 미수금이라는 이름으로 회계상 자산에 쌓였고, 실제 현금으로는 돌려받지 못한 채 지금도 6,000억원 넘게 남아 있습니다.
2023년부터는 요금 조정과 에너지 가격 안정으로 흑자 전환했고, 2025년에는 영업이익이 5,296억원으로 사상 최대를 기록했습니다. 대구·청주 열병합발전소가 지난해 하반기 정기 정비 없이 가동률을 높게 유지했고, 전력판매량도 늘어난 영향이 컸습니다.
다만 이 성장세가 올해도 이어질지는 지켜봐야 합니다. 2026년 1분기 매출은 1조 4,300억원대로 전년 동기 대비 9.1% 줄었고, 계절적으로 수요가 적은 2분기에는 영업이익 331억원으로 지난해 2분기 적자에서 벗어나는 데 그쳤습니다. 정부 예산지침에 따라 편성된 2026년 연간 전망치도 매출 3조 6,597억원·영업이익 2,711억원으로 2025년 실적보다 낮게 잡혀 있습니다.
향후 전략과 주요 이벤트
두 가지 제도 변화가 이 회사의 앞날에 영향을 줄 전망입니다. 하나는 열요금 제도 개편으로, 2026년 4월부터 다른 사업자의 요금 상한이 한난 요금의 98%에서 2027년 7월 이후 95%까지 단계적으로 낮아집니다. 동시에 원가를 요금에 반영하는 주기가 2년에서 1년으로 짧아져, 미수금이 쌓이는 구조 자체가 개선될 여지가 생겼습니다.
다른 하나는 2025년 12월 기획재정부가 발표한 상장 공기업 별도 평가 체계입니다. 한전·가스공사와 함께 한난도 기존 공공기관 경영평가에서 분리돼, 주주가치 제고를 우선하는 새 평가를 받게 됩니다. 증권가에서는 이 흐름을 타고 배당성향이 현재 21%에서 25~30%까지 오를 수 있다는 전망도 나옵니다.
사업 구성과 경쟁우위
한난과 완전히 같은 사업을 하는 상장사는 없지만, 정부가 요금을 규제하고 미수금 문제를 함께 겪어온 한국가스공사가 성격이 가장 비슷한 비교 대상입니다. 같은 날짜(2026년 9월 23일), 같은 출처(치킨스탁) 기준으로 비교하면 한난의 배당수익률과 자기자본이익률(ROE)이 뚜렷하게 앞섭니다.
| 지표 | 한국지역난방공사(071320) | 한국가스공사(036460) |
|---|---|---|
| PER | 2.44배 | 8.46배 |
| PBR | 0.39배 | 0.30배 |
| 배당수익률 | 7.86% | 3.26% |
| ROE | 16.1% | 3.6% |
| 부채비율 | 258% | 397% |
부채비율은 한난이 258%로 가스공사(397%)보다 낮지만, 두 회사 모두 유동부채가 유동자산을 웃도는 자금 구조를 갖고 있어 업종 전반의 특징에 가깝습니다. 즉 낮은 밸류에이션과 높은 배당수익률은 한난만의 매력이 아니라, 규제 요금을 받는 에너지 공기업 전반의 공통점이라는 점도 함께 감안할 필요가 있습니다.
① 핵심 스냅샷
| 항목 | 수치 | 비교 기준 |
|---|---|---|
| 시가총액 | 9,066억원 | – |
| 현재가(2026.9.23 종가) | 78,200원 | – |
| WICS 업종 | 유틸리티 | – |
| PER | 2.44배 | 한국가스공사 8.46배 |
| PBR | 0.39배 | 한국가스공사 0.30배 |
| 배당수익률 | 7.86% | 한국가스공사 3.26% |
| 배당성향(2025년) | 21% | 기준선 100% 미만 |
실적 추이
| 연도 | 매출액 | 영업이익 | 순이익 |
|---|---|---|---|
| 2022년 | 4.2조원 | -4,039억원 | -1,840억원 |
| 2023년 | 4.0조원 | 3,147억원 | 1,994억원 |
| 2024년 | 3.6조원 | 3,279억원 | 2,099억원 |
| 2025년 | 4.0조원 | 5,296억원 | 3,389억원 |
② 매수 논리
- 배당수익률 7.86%, 국내 상장사 중에서도 최상위권입니다. 2024년 결산부터 배당을 재개해 2년 연속 배당금을 늘렸고(3,879원→6,157원), 배당성향은 21%로 이익 대비 배당 여력이 충분합니다.
- 독점적 공급망을 낀 반복 매출 구조입니다. 배관으로 연결된 지역난방은 고객이 공급자를 바꾸기 사실상 불가능해, 수요 자체의 변동성이 낮습니다.
- 제도 개편이 미수금 해소에 유리한 방향으로 진행 중입니다. 원가를 요금에 반영하는 주기가 2년에서 1년으로 단축돼, 손실이 새로 쌓이는 속도 자체가 줄어드는 구조로 바뀝니다.
- 정부의 상장 공기업 주주가치 정책이 배당 확대 유인으로 작용합니다. 별도 평가 체계 도입으로 배당성향이 25~30%까지 오를 수 있다는 전망이 나옵니다.
- PER 2.44배·PBR 0.39배로 이익·자산 대비 주가 부담이 낮습니다. 같은 성격의 에너지 공기업인 한국가스공사보다도 배당수익률과 ROE가 높습니다.
③ 리스크
공통·구조적 리스크
- 부채비율 258%, 유동부채가 유동자산을 초과합니다. 단기 자금 조달 부담이 있는 재무구조이며, 별도의 대응 전략은 확인되지 않습니다.
- 열요금이 정부 규제 대상입니다. 회사가 이익의 방향을 직접 통제하기 어렵고, 공공요금 특성상 물가 상황에 따라 요금 조정 자체가 미뤄질 수 있습니다.
고배당형 특화 리스크
- 미수금 6,000억원이 아직 현금화되지 않았습니다. 2025년 상반기 회수액은 165억원에 그쳐, 전체 미수금의 3%가 채 안 됩니다. 정부는 원가 반영 주기 단축으로 대응하고 있지만, 기존 미수금 자체를 얼마나 빨리 회수할지는 확인되지 않습니다.
- 2026년 실적은 이미 둔화 조짐을 보이고 있습니다. 1분기 매출이 전년 동기 대비 9.1% 줄었고, 정부가 편성한 연간 예산도 2025년 실적보다 낮은 수준입니다. 배당의 재원인 이익이 계속 늘어난다는 보장은 없습니다.
이슈성 리스크
- 열요금 상한 제도가 2026년 4월부터 바뀝니다. 다른 사업자의 요금 상한이 낮아지면서 한난 요금 자체가 업계 기준점이 되는 구조로 바뀌는데, 이것이 한난 실적에 구체적으로 어떤 영향을 미칠지는 아직 확인되지 않습니다.
④ 지켜볼 지표
- 2026년 3분기 실적이 정부 예산 전망치(연간 영업이익 2,711억원 기준)를 웃도는지, 밑도는지
- 2026년 결산배당 발표 시 배당성향이 21%에서 실제로 25~30%대까지 오르는지
- 미수금 6,000억원 중 연간 회수 금액이 2025년 상반기 수준(165억원)보다 빨라지는지
- 2027년 7월 예정된 열요금 상한 인하(95%) 시행이 예정대로 확정되는지
⑤ 정리
| 매수 논리 | 리스크 |
|---|---|
| 배당수익률 7.86%, 2년 연속 증액 | 미수금 6,000억원 중 회수는 연 165억원 수준 |
| 배관망 기반 독점적 반복 매출 | 부채비율 258%, 유동성 부담 |
| 원가 반영 주기 단축 등 제도 개선 | 2026년 실적 전망치는 2025년보다 낮음 |
| 정부의 주주가치 정책, 배당성향 상향 기대 | 요금이 정부 규제 대상이라는 근본적 제약 |
지역난방공사는 위기를 겪었던 회사가 배당을 다시 늘려가는 국면에 있다는 점에서 매력적이지만, 그 위기의 흔적인 미수금은 아직 현금이 아닙니다. 배당의 지속가능성을 규제 요금과 미수금 회수 속도라는 잣대로 얼마나 신뢰할지는 결국 독자의 판단에 달려 있습니다.
비슷한 고배당형 종목이 궁금하다면 NH투자증권(005940), 상반기 순이익이 벌써 작년 한 해치의 94%에 달했다와 KT&G(033780), 해외 담배 매출이 내수를 앞질렀다도 참고할 만합니다.
2026년 9월 23일 기준 / 자료: 치킨스탁, 한국지역난방공사·한국가스공사 공시자료, 이투데이·한국경제·전기신문·SR타임스·네이트뉴스 등 언론보도 / 이 글은 정보 제공 목적이며 특정 종목의 매수·매도를 권유하지 않습니다.
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